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FT中文网: “美元荒”挑战美元霸权

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发表于 2020-3-31 20:20:21 | 显示全部楼层 |阅读模式
本帖最后由 大千世界 于 2020-3-31 20:21 编辑

  周浩:伴随着新冠危机的蔓延,美元荒再度出现,这推高了美元的汇率;疫情引发的危机,是否会进一步蔓延至更多的金融市场?


  2020年3月31日 16:24 德国商业银行亚洲高级经济学家 周浩 为FT中文网撰稿


  伴随着新冠危机的蔓延,美元荒再度出现,这推高了美元的汇率,也让市场开始担心因为疫情引发的危机进一步蔓延至更多的金融市场。


  事实上,这已经是近年来第二次出现“美元荒”,其呈现的特征是美元的市场拆借利率快速上升,并且与基准利率之间出现明显的价差。市场一般以LIBOR-OIS的价差来反映这样的一种状况,3个月LIBOR是公认的离岸美元市场的基准利率,其与3个月overnight indexed swap (OIS)的价差在很大程度上反映出市场的风险偏好。2018年年初这个价差出现过明显的上升,被认为是一轮“美元荒”的表现,当时这个价差曾一度上升至60个基点,创下了2008年金融危机以来的最高点,这在很大程度上反映出市场中拆出美元的动力不足,而这样的情况一旦出现,依赖外部美元融资的新兴市场国家往往面临较大的压力。


  目前这一现象再度出现,几乎也可以认定市场再度出现美元融资的困难,但与上一轮情况不同的是,2018年的“美元荒”是在美国经济前景一片看好、美联储存在多次加息预期的背景下出现的,而目前的“美元荒”的背景中,美国经济则面临衰退的风险,同时美联储也已经大幅度降息、并为市场提供了大量的流动性。


  从这个角度来说,比较这两次“美元荒”,我们也会发现,新兴市场无论在美国经济走强(美元资金有回流风流)或者美国经济走弱(市场信心崩塌)的情况下,都会面临美元融资可能出现“熔断”的风险,而这样的一个风险,从根本上来说反映的是美元霸权和金融系统的脆弱性。


  与此同时,我们需要理解的是,所谓的“美元荒”其实根本上反映的是信心的缺乏。我们可以用货币理论中的基础货币和广义货币来做一个类比,基础货币与广义货币供应量之间的系数被称为“货币乘数”,一般而言,“货币乘数”越大,我们可以认为市场的风险偏好较高,反之则意味着市场存在一定的风险厌恶。而这个“货币乘数”尽管可以受到各种外部因素的影响,但根本上而言是市场选择的结果。以此类推,我们也可以清楚地指出,“美元荒”并不是因为美元的流动性不够,而是因为金融机构出于避险的考虑,不得不在手中留存更多的美元,而不愿意拆借给对手方,而最终导致了“美元荒”的出现。


  而这种情况的出现,表明市场在目前的阶段无法判断风险程度,而只能选择被动减少对外的一切“风险行为”。这样的一种状况可以被认为是“理性”的,因为疫情带来了巨大的经济和市场的不确定性,面临这样的不确定性,市场作出一种自然的避险选择,无可厚非。但是从一种群体心理活动来看,即使在市场情况正常时,市场主体采取的行为难道是理性的么?答案恐怕也不这么简单,相信绝大多数市场主体也都承认,大量的行为是群体无意识的,或者在很大程度上是在互相模仿,这样的一种无意识或者下意识行为,在市场出现恐慌时,也一样会再次出现。


  因此,如果市场出现自我循环式的避险行为,那么任何的救市行为都将是无效的。而最终必然会通过一次金融危机的方式来完成一次调整,历史上而言,这样的调整会痛苦而漫长,同时也会出现严重的系统性崩塌。


  短期而言,理性的判断缺乏实际的意义,因为在目前的应对框架中,市场已经形成了一定的思维惯性,比如说面对疫情,一定要通过严厉的“封城”才能达到控制疫情的目的,而“封城”导致的经济伤害早已经被病毒恐惧所笼罩,因此,如果不采取类似的限制人员行动的政策,市场会认为病毒肆虐是无可避免且无可控制的,但市场似乎根本没考虑过一旦解封,如果疫情再度失控,是否还会采取二次封锁的政策,是否有经济体能够承受这样的代价。


  在疫情的白色恐怖下,市场已经无力去考虑两三个月以后的事情,在这种情况下,美元荒的出现只是一种无可避免的次生灾害。


  那么接下来的问题是,如果“美元荒”持续,那么谁将成为受害者?


  金融市场显然首批受害者,金融市场的暴跌与“美元荒”互为因果,在金融市场的暴跌过程中,依赖外部融资和杠杆的金融机构则大概率会成为风险链条上最为脆弱的一环。这也是近期市场中关于某些对冲基金崩盘传言愈演愈盛的关键原因之一,然而,只有当潮水真正褪去时,我们才能看到各金融机构真正的风险承受能力和风险管理能力。


  同时,由于美元受到“美元荒”影响而升值,新兴市场开始面临货币贬值和资本流出的压力。我们也已经看到了这样的迹象,然而,如果股票市场的跌势持续,美国经济受到的伤害必然也是最大的,因此美元的升值并不是一个可持续的现象。因此,我们尽管不排除会出现可能出现类似阿根廷债务危机这样的极端事件,但新兴市场的大面积债务危机的可能性,在未来几个季度发生的概率很低。


  但是,以上的这些分析仍然流于表面。从一个相对较长的进程上来看,“美元荒”真正的最终受害者可能是美元,“美元荒”的背后固然反映出金融系统在危机来临时的应激反应,但其根本上来说也会让更多的投资者开始考虑选择更加丰富的投资或者负债结构来面对可能随时无序出现的“美元荒”。从某种程度上来说,美元荒的出现表明世界金融系统对于美元的依赖,但这样的依赖如果存在风险,那么出于避险的需要,固然是依赖,其也会最终慢慢褪去。


  在过去数年中出现的两次原因截然不同、但结果类似的“美元荒”正意味着市场站在一个临界点上。美国经济走强、美元可能走强、美元利率有上升风险,那么出现“美元荒”似乎可以理解,但美国经济可能衰退、美国要大幅降低利率、美联储大规模提供流动性,“美元荒”仍然不期而至,那么就不能不让人怀疑背后的逻辑是否存在偏差。而如果美国金融市场一旦出现崩盘,那么这个号称最为先进的金融系统,为何总是落入长期慢牛而顺接崩塌的模式,从这个角度来说,市场的投资者也需要根据现实状况来作出调整,这样的调整一旦出现,将必然意味着美元的超级霸主地位将会受到挑战。


一直被朋友称为小博士。其实就是书读得多一些而已。
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